付 1.67% 主動費，買恒指回報：強積金香港股票基金的「指數化」照妖記

你以為你買的是主動管理。基金經理的名字印在便覽上，收費 1.31%、1.49%、甚至 1.67%——是恒指追蹤基金兩倍有多。但把過去五年的年度回報攤開，再把前十大持倉逐隻對照，會發現一個不太舒服的事實：你付的是主動費，買的卻是披著外衣的恒指。

這不是比喻。以下是全市場 6 隻恒指追蹤基金與 6 間受託人旗下 7 隻主動管理香港股票基金的實證對照——回報與收費數字全部來自各受託人 2026 年第一、二季官方基金便覽（資料截至 2026 年 3 月 31 日或 6 月 30 日），淨回報口徑，蘋果對蘋果。

核心命題：收費翻倍，回報減半都不止

先看收費。6 隻恒指追蹤基金的基金開支比率（FER）介乎 0.78% 至 0.99%，平均約 0.86%。7 隻主動香港股票基金介乎 0.84% 至 1.67%，平均約 1.36%——貴 0.50 個百分點，約六成。

再看五年累積回報（2021–2025，淨回報）：

＊宏利恒指追蹤基金的 2024 年回報（11.13%）與其餘所有追蹤基金（21–22%）嚴重偏離，屬異常值，本文的平均數計算以其餘 5 隻數字一致的追蹤基金為準；即使把宏利計入，追蹤基金五年平均仍為 +4.82%，主動基金 -10.49%。

讀這張表有三個結論。

第一，7 隻主動基金，無一跑贏追蹤基金平均。 5 隻數字一致的追蹤基金五年平均 +6.65%；7 隻主動基金平均 -10.49%——差距 17.14 個百分點。表現最好的主動基金（中銀保誠，-4.11%）仍然輸給表現最差的正常追蹤基金（+5.42%）。

第二，收費最高的，恰恰是主動陣營。中銀保誠香港股票基金 FER 1.67%——全場最貴，五年回報 -4.11%；收費最便宜的追蹤基金 0.78%，五年 +7.29%。你多付的每一個點子，都沒有換來回報。

第三，注意 2022 年那一行。主動基金在熊市的跌幅（-15% 至 -24.51%）系統性地深過追蹤基金（約 -13%）；2024–2025 年的反彈，主動基金又沒有追回來。所謂主動管理，在這個樣本裡呈現的不是「跌得少、升得多」，而是反過來。

數據穿透：前十大持倉，就是恒指的影子

如果回報輸了，至少持倉應該很「主動」吧？把三隻主動基金的前十大持倉攤開（2026 年第二季便覽）：

富達香港股票基金（FER 1.49%）：阿里巴巴 9.80%、騰訊 9.77%、滙豐 8.76%、建行 5.56%、美團 3.76%、友邦 3.69%、平安 3.44%、攜程 2.86%、招行 2.45%、中海外 2.22%。

東亞香港股票基金（FER 1.31%）：滙豐 9.20%、騰訊 8.68%、阿里 7.97%、建行 5.87%、友邦 4.15%、工行 2.45%、渣打 2.19%、網易 1.90%、美團 1.74%、百度 1.67%。

中銀保誠香港股票基金（FER 1.67%）：滙豐 8.8%、騰訊 8.4%、阿里 8.1%、友邦 4.3%、建行 3.5%、工行 2.6%、小米 2.6%、港交所 2.2%、美團 2.1%、平安 1.8%。

騰訊、阿里巴巴、滙豐控股、建設銀行、友邦保險、工商銀行、美團、平安——這正是恒指權重最高的成分股名單，順序幾乎一致。前十大合計佔組合約四至五成，與恒指本身的集中度如出一轍。這就是業界說的 closet indexing（指數化偽裝）：持倉與指數高度重合，收的卻是主動管理費。基金經理沒有做錯什麼——他們只是沒有做什麼值得收 1.5% 的事。

複利代價：0.50 個百分點，30 年 HK$568,965

把收費差距換算成人話。假設月供 HK$5,000、毛回報 7%（說明性試算）：

• 平均差距 0.50 個百分點（1.36% vs 0.86%）：10 年多付 HK$23,408；20 年 HK$152,529；30 年 HK$568,965。
• 極端差距 0.89 個百分點（1.67% vs 0.78%）：10 年 HK$41,117；20 年 HK$264,081；30 年 HK$970,292——接近 HK$100 萬，約為人均結餘（HK$343,242）的三倍。

而這還只是「收費」的代價，未計回報差距。2021–2025 這五年，以 HK$100 萬本金計：追蹤基金平均變成約 HK$106.6 萬，主動基金平均變成約 HK$89.5 萬——差 HK$171,000，超過 17 個百分點。你不只多付了費，還少賺了錢。雙重徵稅。

破局解法：三步拆穿，換回 0.78%

第一步，自己做持倉對照。 登入你的強積金帳戶，找出香港股票基金的前十大持倉。如果前五大是騰訊、阿里、滙豐、建行、友邦這個組合，而 FER 高於 1.2%——你正在為指數回報付主動費。

第二步，把港股核心部位換成恒指追蹤基金。 市場上有 FER 僅 0.78% 的恒指追蹤基金（滙豐、恒生計劃），過去五年它做的事，就是你的主動基金做的事——只是便宜一半，回報還更好。轉換時注意未知價機制（T+1/T+2 前向定價）：大額轉換分批執行，避開議息前後的高波動日，別在盲價下一次過 All-in。

第三步，用制度鎖住低收費。 僱員自選安排（ECA）容許你把現職供款的累算權益每年轉一次去自選的低收費計劃；TVC 帳戶的結餘更可隨時全數轉移、毋須經僱主。把省下來的收費差額，定期檢視一次就夠——真正的紀律是「設定好就別再動」，而不是每年追逐上一年的冠軍。

一句誠實的補充：這是 2021–2025 單一窗口的實證，涵蓋了港股三年熊市加兩年反彈的完整周期；主動基金在某些年份確實跑贏過（例如 2025 年信安 D 類 +35.06% 高於追蹤基金的約 +30%）。但五年的結論是：平均而言，那 0.50 個百分點的主動費，沒有買到任何東西。收費是確定的，回報是不確定的——當兩者長期背離，理性的選擇是先拿走確定的那一部分。

而這也不是香港獨有的直覺。Morningstar 2026 年 5 月的研究指出，在香港、新加坡、台灣銷售的基金中，收費是預測長期成功「可靠的指標」：最便宜的五分之一基金成功率 61–75%，最貴的五分之一只有 8–32%。同年 Lipper 香港基金獎三年期「香港股票」組別的得主，是一隻被動指數基金（BlackRock iShares Hong Kong Equity Index Fund）——業界自己頒的獎，頒給了指數。

最諷刺的一筆留給中銀保誠：它的 CSI HK 100 指數追蹤基金，FER 高達 1.15%——一隻追蹤基金，收著主動基金的價錢。指數化偽裝有兩種：一種是主動基金長得像指數，另一種是指數基金收費長得像主動基金。兩種，你都該認得。